No es la primera vez que la Comisión de Valores (SEC) de EE.UU. rechaza las propuestas de un producto negociado en bolsa (ETP) de Bitcoin al contado, pero los esfuerzos continúan por parte de diferentes instituciones financieras. El reciente intento realizado por Cboe BZX Exchange el 25 de enero de incluir el Fidelity Wise Origin Bitcoin Trust como un ETP de Bitcoin también ha fracasado. 

La carta de la SEC publicada el 8 de febrero señalaba que el exchange no ha cumplido con su carga de demostrar que el fondo está “diseñado para prevenir actos fraudulentos y de manipulación” y “para proteger a los inversores y el interés público”.

Aunque las propuestas de ETPs de Bitcoin al contado nunca han sido aprobadas por la SEC y estos productos no están disponibles en el mercado estadounidense, sí existen en el mercado europeo. Al investigar los precios de estos ETPs negociados en el mercado europeo, se podría tener una buena idea de si son posibles los actos fraudulentos y manipuladores.

Para investigar si la preocupación de la SEC por los actos fraudulentos y manipuladores está justificada, este artículo comparará los precios históricos de tres ETPs europeos que cotizan en bolsa y el historial de precios al contado de Bitcoin de 18 exchanges para ver si hay alguna disparidad de precios significativa que pueda inducir a la manipulación del mercado.

Las principales preocupaciones de la SEC

La SEC planteó dos preocupaciones principales desde una perspectiva técnica con respecto a la propuesta de BZX Exchange:

(1) No se proporcionó ningún dato o análisis para apoyar el argumento de que el arbitraje entre las plataformas de Bitcoin ayuda a mantener los precios globales de Bitcoin alineados entre sí, dificultando así la manipulación y eliminando cualquier diferencia de precios entre mercados. No hay ninguna indicación de cómo se alinean los precios de Bitcoin en los diferentes centros de negociación de Bitcoin o de la rapidez con la que se pueden arbitrar las disparidades de precios.

(2) La Bolsa no demuestra que la metodología propuesta para calcular el índice haga que el ETP propuesto sea resistente al fraude o a la manipulación. En concreto, la bolsa no ha evaluado la posible influencia que tendrían las plataformas al contado no incluidas entre las plataformas de Bitcoin constituyentes del índice en los precios de Bitcoin utilizados para calcular el índice.

Para comprobar si existen los problemas mencionados y si es posible que se produzcan actos de manipulación en los ETP que cotizan en los mercados europeos, se comparan los datos históricos (procedentes de Google Finance) de los siguientes tres ETP que cotizan en SIX Swiss Exchange con el precio al contado de Bitcoin en las bolsas (datos de Cryptowatch).

  • WisdomTree Bitcoin ETP (BTCW-USD)
  • 21Shares Bitcoin ETP (SWX:ABTC-USD)
  • Coinbase Physical BTC ETP (SWX:BITC-USD)

La correlación entre los ETP de Bitcoin y el precio al contado sugiere que existen disparidades de precios

Como se describe en la propuesta de BZX Exchange, el cálculo del índice se basará en el precio medio ponderado por volumen (VWMP) en los cinco minutos anteriores de cinco exchanges: Bitstamp, Coinbase, Gemini, itBit y Kraken.

En un intento muy simple y básico de replicar el cálculo del índice con los mejores esfuerzos, se utiliza el precio diario al contado de cuatro de los cinco exchanges mencionados: Bitstamp, Coinbase, Gemini y Kraken.

Dado que la escala de precios de los ETPs de Bitcoin suele ser diferente del precio al contado de Bitcoin, se utiliza el cambio porcentual diario (o la rentabilidad diaria) en todos los gráficos para facilitar la comparación de las disparidades de precios.

Los gráficos siguientes muestran la comparación de la rentabilidad diaria entre cada uno de los tres ETPs y el precio al contado de Bitcoin agregado, calculado a partir de los cuatro exchange utilizando el método de la mediana ponderada por volumen.

El gráfico de dispersión de la izquierda muestra el grado de alineación del precio del ETP con el precio al contado. Si los dos están perfectamente alineados, todos los puntos deberían caer en la línea azul. El gráfico de la derecha compara la rentabilidad porcentual diaria y también representa la diferencia entre ambas.

Comparando el ETP de WisdomTree y el spot, aunque la mayoría de los puntos del gráfico de dispersión se agrupan dentro del radio de +/-5%, hay ciertamente algunas disparidades de precios significativas fuera de este radio. Hubo un día durante el periodo de tres meses en el que la diferencia de rentabilidad diaria (línea azul) entre el ETP y el precio al contado superó el 10%.

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Bitcoin al contado de 4 exchanges frente al ETP de WidsdomTree (en % de variación). Fuente: Cryptowatch

También es interesante observar que la volatilidad de la variación porcentual del precio del ETP tiende a ser mayor que la del spot. El siguiente gráfico, que compara el Bitcoin físico de Coinbase (línea azul) y el Bitcoin al contado (línea rosa), muestra que la variación porcentual del primero puede alcanzar casi el 15%, mientras que la del segundo sólo el 10%.

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Bitcoin spot de 4 exchanges vs. Coinbase Physical Bitcoin (en % de cambio). Fuente: Cryptowatch

Del mismo modo, el precio de 21Shares Bitcoin ETP también es más volátil que el spot y la correlación con el spot es menor (62%) que la de WisdomTree (67%) y Coinbase Physical Bitcoin (66%).

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Bitcoin al contado de 4 exchanges frente al ETP de 21Shares (en % de variación). Fuente: Cryptowatch

Las comparaciones de precios mostradas anteriormente sugieren que existen diferencias de precios en el mercado entre el precio del ETP y el precio al contado del Bitcoin en los exchanges. Las disparidades de precios no se han arbitrado con la suficiente rapidez como para evitar actos de manipulación.

Sin embargo, es importante destacar que se trata sólo de una comparación muy aproximada utilizando los datos diarios. La diferencia de precios podría deberse a la diferente hora de corte que utiliza cada ETP para calcular el precio al final del día, es decir, los productos negociados en bolsa no cotizan las 24 horas del día como el precio al contado de las criptomonedas; cotizan durante el horario de negociación habitual de la bolsa, de 9:30 a 16:00 horas.

Además, en la práctica se utilizará una frecuencia mucho mayor para calcular el precio del índice, es decir, la propuesta de la Bolsa BZX sugiere calcular el precio del índice utilizando los datos de los cinco minutos anteriores de cinco exchanges y actualizar el Valor Indicativo Intradía (IIV) por acción cada 15 segundos. El análisis realizado aquí sólo utiliza datos agregados diarios para representar el precio del índice y podría no reflejar el precio real del índice utilizando datos de alta frecuencia.

Cabe señalar que, aunque se pueden observar disparidades de precios entre los ETP y el precio al contado utilizando datos diarios, las discrepancias de precios entre los propios ETP son mucho menores, como se muestra en los gráficos siguientes.

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Gráfico de dispersión de las disparidades de precios entre los ETP. Fuente: Cryptowatch

Es muy probable que todos estos ETP que cotizan en el mismo exchange utilicen la misma frecuencia y hora de corte para calcular sus precios, de ahí que las diferencias de precios entre ellos sean menores. Esto refuerza la idea de que las disparidades de precios entre el ETP de Bitcoin y el precio al contado de Bitcoin podrían provenir de la frecuencia y la hora de corte utilizadas en la metodología de cálculo del índice del ETP, que no pueden reproducirse exactamente igual en este análisis.

Las diferencias de precios al contado entre los exchanges son mínimas

En el primer punto de preocupación mencionado al principio del artículo, la SEC también se preguntaba hasta qué punto los precios de Bitcoin están alineados entre los distintos centros de negociación de Bitcoin.

Basándose en los datos de BTC/USD entre plataformas recogidos de 18 exchanges de Cryptowatch, las disparidades de precios entre exchanges son muy pequeñas. Como ejemplo para mostrar lo estrechamente que se alinean los precios entre sí, Coinbase, Gemini y Bitstamp se comparan con Kraken y la correlación entre cada par es muy cercana al 100%.

La SEC también está preocupada por la posibilidad de que los precios se vean influidos y manipulados por plataformas al contado que no están incluidas entre los componentes del índice. Si los precios de Bitcoin de otras plataformas son muy diferentes de los de las 4 plataformas constituyentes (Bitstamp, Coinbase Gemini y Kraken), los manipuladores del mercado podrían tratar de explotar las disparidades para obtener beneficios.

Para ver si existen disparidades de precios entre las 4 plataformas y el resto, el gráfico inferior derecho compara el precio medio ponderado por volumen agregado de las 4 plataformas con el precio agregado de los 18 exchanges. La línea casi perfectamente alineada muestra que casi no hay diferencia entre ambos. Las plataformas al contado no tienen grandes disparidades de precios y los precios están estrechamente alineados entre los diferentes lugares de negociación de Bitcoin.

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Gráfico de dispersión de las disparidades de precios entre los exchanges. Fuente: Cryptowatch

Con una similitud tan grande en los precios diarios, será muy difícil que se produzcan actos de manipulación en los distintos exchanges. Sin embargo, la manipulación de los precios podría seguir ocurriendo intradía, pero está fuera del alcance de este análisis debido a la falta de datos intradía de alta frecuencia.

Basándonos en el análisis de los precios de los tres ETP que cotizan en la SIX Swiss Exchange y los precios al contado del Bitcoin en 18 bolsas, parece que existen disparidades de precios entre los ETP y el contado. Esto podría dar lugar a actos de manipulación del precio del índice de los ETP, aunque los solicitantes afirmen con frecuencia que la sofisticada metodología de cálculo del índice impide tales actos.

La preocupación de la SEC por el fraude y la manipulación parece estar justificada por las disparidades de precios entre estos ETP que cotizan en Europa y el precio al contado. Dicho esto, la diferencia podría deberse a la frecuencia diaria de los datos utilizada en este análisis, que es diferente de los datos de alta frecuencia utilizados en la práctica.

Por el contrario, no se encuentran disparidades de precios significativas entre los distintos centros de negociación de Bitcoin. Aunque los mercados al contado de estos lugares están más descentralizados y menos regulados que las bolsas tradicionales, la manipulación maliciosa de los precios en estas plataformas podría seguir siendo muy difícil.

Dado el gran número de criptointercambios centralizados y descentralizados, regulados y no regulados, es muy difícil demostrar la eficiencia y la similitud de los precios en todos ellos. Los solicitantes de ETP de EE.UU. todavía tienen un largo camino que recorrer para convencer a la SEC.

Los puntos de vista y opiniones expresados aquí son únicamente los del autor y no reflejan necesariamente los puntos de vista de Cointelegraph.com. Cada inversión y movimiento comercial implica un riesgo, debe realizar su propia investigación al tomar una decisión.